PPP模式的运作及对债券市场的影响

发布日期：2015-01-22来源：本站编辑：靳明伟

[摘要]

　　今年以来PPP热度直线上升,被政府视作打破政府垄断和地方债务坚冰的子弹。已让子弹飞,离设定的目标还剩几步之遥?PPP模式如何运作?对债券市场又有何影响?本文试图回答以上问题。

　　PPP公私合营提供公共产品。PPP指的是政府与社会资本通过合作来提供公共品或服务的一种方式。我国目前大力推广的是广义PPP,包括外包、特许经营和私有化等多种运作模式。PPP在中国并非新鲜事物,但此次推广也并非“往事重提”,而是“旧瓶装新酒”。改革开放至今,PPP在我国已经历了5个阶段和3波高潮。14年以来,中央到地方均推出大量PPP项目,PPP进入了发展的新阶段,政府也强力支持,预计将迎来新一波高潮。

　　PPP模式不增加政府债务获财政部力推。第一,城镇化建设和基建投资带来巨量融资需求,而土地财政却难以为继,信贷刺激的老路也被证明遗患无穷。第二,PPP模式不增加地方政府债务,有利于缓解地方债务压力,降低系统性风险。

　　PPP的一般流程。PPP运作形式包括O&M,BOT,TOT,BOO等多种类型,由收费定价机制、项目投资收益水平、风险分配基本框架、改扩建需求和期满处置等因素决定。其中项目的设计、建造、财务和运营维护等商业风险由社会资本承担,而法律、政策和最低需求等风险由政府承担,不可抗力等风险由政府和社会资本合理共担。财政部门对项目的评估采取物有所值(VFM)评价方法,其本质是比较采用PPP与否两种情况下所需成本净现值的大小,若成本净现值更低,则适合采用。目前的示范项目以存量项目为主,集中在以“使用者付费”为特征的经营性项目。预计初期将以轨道交通、污水垃圾处理、供水供电等适合市场化经营的存量和新建项目为主。

　　2015年PPP的最大空间可达2.1万亿。基建投资仍是15年稳增长重要抓手,预计基建投资增速维持在14年20%左右的高水平。根据基建投资与政府融资需求的关系,预计15年地方政府总融资需求约2.7万亿。15年实行积极财政政策,预计目标赤字率升至2.5%,而GDP增长率降至7%,故总财政赤字约1.63万亿。扣除中央财政赤字后,预计新发地方债规模升至7327亿,考虑到期量1714亿,新增地方债规模约5613亿。据此可得PPP模式下融资规模约2.1万亿。

　　PPP模式将取代融资平台模式。第一,股债顺势而上,迈入直接融资大时代。PPP模式下可通过多种融资方式筹集资金,较融资平台模式最大的变化在于以股权、新型债券品种为主的直接融资将取代以平台贷款为主的间接融资。加之政府主流的一般债券、专项债券亦属直接融资范畴,政府融资将开启直接融资的大时代!就股权而言,公私合营项目公司形式将撬动巨量社会资本,以参股的形式为公用事业和基础设施建设提供资金。就债权而言,债券品种将会丰富,项目收益债和资产证券化供给有望放量。第二,PPP项目公司或将化身为新一代“融资平台”。43号文一声令下,融资平台将慢慢退出历史舞台。PPP模式或将成为融资平台转型的方向,PPP模式下的项目公司或将成为新型的“融资平台”。政府债券的发行受到赤字率的约束,债务的扩张还得依靠“外部融资实体”,地方政府可依靠PPP模式下的经营主体继续融资,所不同的只是企业和项目的信用取代了政府的隐性担保。第三,降低地方政府债务系统性风险。PPP将促进地方政府举债规范化,提高透明度;PPP推行的关键在于地方政府的契约精神,较高的信用将是采用PPP融资的必要条件,这将倒逼政府维持自身信用程度;当前财政部力推PPP的主要原因之一便在于化解地方政府债务危机,示范项目以存量项目为主,利于缓解存量债务压力。

　　PPP快速发展仍需破除诸多瓶颈。第一,我国当前缺乏一套针对PPP的完整的法律法规体系,现有法规法律效力不高,《特许经营法》短期内仍无法出台。第二,财政部与发改委本位博弈,缺乏统一监管机制。两部门均有意统筹规划PPP项目,对于PPP的理解大致相同,但在不少细节上仍有出入,一定程度上会让参与者无所适从,不利于PPP项目的开展与推进。第三,契约精神至关重要。PPP项目失败的案例中,很多是由于政府违背承诺而致合作方利益受损。我国要实现从“大政府,小市场”到“小政府,大市场”的转变仍有漫漫长路。

　　(来源：海通证券)

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