PPP模式下债券市场面临多层次变化

发布日期：2015-04-02来源：本站编辑：靳明伟

[摘要]

　　2014年以来，以财政部为主导推行的PPP模式不断加快推进步伐。进入2015年后，PPP相关政策亦不断推出。随着PPP模式的推广，未来债券市场可能面临多层次变化。

　　PPP模式下，地方政府债务由暗转明

　　由于过去地方政府没有发债权，进行基础设施建设一般是通过投融资平台获得资金，政府通过企业获得建设资金是一段时期以来的一个主要渠道，所以导致地方有多少实际债务规模成为社会关注的问题。尽管有审计署审计和近期的债务甄别，两组数据却难一致。数据不清楚，也给债务治理带来不便。国发【2014】43号文从根本上解决了这一困扰我们多年的难题，明确规定政府进行基础设施建设的三条道路:一是发行一般债券;二是发行专项债券;三是采用PPP。一般性债券纳入一般预算，专项债券纳入基金预算，政府债务彻底阳光化，PPP虽然也有政府付费和政府补贴，但这种政府所承担的付费和补贴也会随着财政中期预算的推行纳入阳光化管理。所以说，在PPP下，地方债务数据将由原来的不明确、不确定转向明确而具体，为政府控制债务风险提供了保障。

　　PPP模式下，地方政府新增债务大幅度减少

　　国发【2014】43号文中明确规定:通过PPP模式转化为企业债务的地方性融资不纳入政府债务;同时对于部分在建项目而言，亦需优先通过PPP模式进行推进。PPP模式已被视为化解地方债务风险的有力抓手。

　　过去地方政府进行基础设施建设一般是通过投融资平台获得资金进行。而有了PPP模式后，政府可以通过BOT的形式建设基础设施。

　　BOT 就是指由社会资本建设基础设施，并由其运营管理，管理期过后移交给政府，社会资本方通过向使用者收费的方式收回投资并获得合理回报，即由民营企业对基础设施进行建设，建成后由民营企业进行经营管理，按照特许经营的合约时间，经营到期后转交给政府。在经营管理期间，基础设施的所有权是属于政府的，但是，不需要向政府交纳使用费，只是在经营到期后，无偿交还政府且必须保证交还时的基础设施是完整的可以正常使用的。这种合作形式的运用在提高了资金的使用效率、基础设施的建设质量与运营服务水平的同时，可以大幅度减少地方政府的新增债务。

　　PPP模式下，地方政府存量债务将大幅降低

　　近年来，政府通过贷款或其他方式建设了不少基础设施项目，因此而形成的政府债务也可以通过PPP模式的另外一个形式TOT进行解决。TOT是指政府将已经建成的基础设施转让给社会资本方，由社会资本方对基础设施进行运营管理，运营期过后再转让给政府。社会资本方通过向使用者收费的方式获得合理的回报。政府将出售所获得的资金还给借款方，从而降低政府债务规模。另一方面，政府将基础设施转让出去的同时，也会大大减少财政供养人员，从而进一步降低财政负担。

　　PPP模式下，相关企业债券规模将稳步上升

　　PPP 模式下，将原来的政府融资责任转让给社会资本方。由于PPP项目需要巨大的资金，而自有资金仅占项目的20%-30%，其余资金需要项目公司进行融资，而银行贷款只是一个方面，加上其贷款时间较短，不能满足项目的需求，因此发行PPP债务是为PPP项目融资的一个重要方式。相信，随着PPP项目的不断开展和推进，PPP项目债券也会逐步增加。在这样的市场导向下，理财、基金、资管产品对PPP模式下的债券产品需求旺盛，也是可以预见的。

　　PPP资产收益券将逐渐被创新

　　自 1970年美国的政府国民抵押协会首次发行以抵押贷款组合为基础资产的抵押支持证券—房贷转付证券，完成首笔资产证券化交易以来，资产证券化逐渐成为一种被广泛采用的金融创新工具而得到迅猛发展，在此基础上衍生出风险证券化产品。PPP模式中的资产证券化是将PPP中的现金流作为抵押发行债券，非常适合采用可用性偿付模式的PPP项目。发行此类债券需通过提供担保等手段为债券增信。

　　其实，如何开展PPP项目早已成为现阶段部分陷入融资困境的地方平台所关注的重点问题。但由于PPP项目的投资、运营及回报周期偏长，如何吸引社会资本参与或成为阻碍PPP模式推广的一大难题。除负债期限较长的保险资金外，PPP模式的回报周期很难满足我国现阶段社会资本的风险偏好;若将特许经营权或收费权进行抵押证券化，以化解社会资本进入PPP模式的流动性及期限障碍或许是这一问题的解决路径。

　　随着PPP模式的推广，一种新型的收益权有可能会产生，就是根据项目资产及收益，将其等额化分，每份资产将根据项目收益情况给予在全运营期内等额偿还的方式。这类似于银行的按揭贷款。投资者购买到这种收益券后，项目公司会以等额还其本金和收益的方式给予投资者回报。

　　PPP基金将加速发展

　　国发【2014】43号文中明确把PPP模式作为新一轮城镇化融资的重要手段，中国新型城镇化的发展战略为我国PPP基金的发展提供了广阔的空间。加速我国 PPP基金的发展非常符合市场需求和实际的政策指导，PPP股权投资更适合现阶段地方债紧缩常态下各地方的融资需求。以股权投资PPP可以为当地城市建设带来新鲜血液，这也将辐射到更多地区。

　　从国际经验看，设立PPP基金可以帮助有效拓展PPP融资来源，并降低投资者参与PPP的交易成本。PPP基金既可以作为项目建设者和政府部门直接合作，也可以作为投资人与PPP项目公司进行股权及债权的相关合作。如在亚行支持下设立的印度基础设施金融资本有限公司和印度尼西亚基础设施金融公司已成为拓展PPP融资模式的成功案例。此外，也有一些基金致力于填补PPP项目的投资缺口，如印度成立的“适应性补偿基金”等。

　　我国PPP基金的发展才刚刚起步，还有许多需要填补的空白。从国际经验看，PPP基金应以政府主导引入民间资本参与并具有专业管理营运能力。可以想象，未来以民生、规划、产业、环保等城市发展要素为核心，以政府优惠政策为保障，以市场化运作为基础，实现“最小风险、适中收益、最好品质”的PPP基金将全方位参与地方土地流转安排、基础设施建设和主题产业投资等核心产业发展的时代即将到来。

　　(第一作者系中国农业产业发展基金董事长)

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