完善PPP项目资本退出机制，资产证券化可行吗？

发布日期：2017-10-19来源：网络来源编辑：张继蕊

[摘要]

　　 2016年12月国家发改委和证监会发布《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》，2月3日，“太平洋证券新水源污水处理服务收费收益权资产支持专项计划”（“新水源PPP资产支持专项计划”）在机构间私募产品报价与服务系统成功发行，总规模8.4亿元，成为市场首单落地的PPP资产证券化项目。

　　 1、现有PPP退出机制有什么问题？

　　 目前而言，资本退出方式一般有：股权回购或转让、上市发行股票、发行债券票据、破产清算等。但是，股权回购会产生“政府兜底”的债务隐患，股权交易市场不完善又抑制了股权转让；上市发行股票或发行债券的制约条件较多，PPP项目公司大多难以满足要求；破产清算只是项目建设或经营失败后，被动选择的退出方式。资本退出方式的局限性，导致社会资本参与PPP项目热情下降。

　　 2、资产证券化的优势在哪里？

　　 （1）提供了便利的资本退出路径

　　 当社会投资方需要提前收回初始投资时，可以将项目的未来现金流进行结构化设计，处理成不同等级和期限的ABS产品。借助资本市场的产品交易，社会投资方就能全身而退。

　　 （2）可以提高资本流动性

　　 PPP项目投资规模大、期限长、实物资产具有专用性，资本流动性普遍较低。PPP项目资产证券化可以盘活基础资产，解决自身流动性问题。

　　 （3）可以拓宽融资渠道

　　 PPP项目的前期建设资金大多源自商业银行、多边银行、信托等机构的贷款。但是，项目后期运营周期长，与银行信贷存在期限错配，需要借助资产证券化来吸引长期资金的进入。因此，资产证券化可以完善PPP运营模式，消除社会资本的后顾之忧，促进PPP项目健康发展。

　　 很多PPP项目具有稳定的、可预期的现金流，满足资产证券化对基础资产的核心要求。PPP项目的收入来源包括使用者付费、政府购买和可行性缺口补贴等。它的消费群体范围广，经营上带有自然垄断特征，因此现金流具备稳定性、可持续性和风险分散性。近年来，我国居民消费能力明显提升，这又增强了PPP项目预期收入的稳定性。此外，PPP项目收费权具备一定的政府信用背书。公共服务收费权(国资自营抑或公私合营)与主管行政部门关系紧密。在以往的公共服务收费权证券化中，地方融资平台普遍提供担保，增进ABS产品信用等级。

　　 3、引入资产证券化，还有什么亟待解决？

　　 （1）PPP项目周期与现有ABS产品设计不匹配

　　 现有ABS产品的存续期较短，而PPP-ABS产品存续期较长。据统计，中国证监会主管的基础设施收费权ABS期限<5年者占比为65.1%；期限>8年者占比为4.3%；期限>10年者占比为1.2%。而根据财政部和发改委的相关法规规定，PPP项目运营周期在10—30年。因此，现有的基础设施收费权ABS产品设计不能满足需求，无法覆盖PPP项目的生命周期。

　　 （2）基础资产标准化难度大

　　 基础资产的选择是PPP-ABS的关键环节，直接影响到后续的评级、增信、定价、发行和交易。基础资产的界定标准通常包括现金流、信托财产适格性、发起人主体、资产池构建等多个维度。根据财政部口径，入库PPP项目类型范围广泛，包含能源、交通运输、水利建设、市政工程、片区开发等19个一级行业。不同类型项目的收益能力和运营模式均存在较大差异。这加大了基础资产标准化的难度，无法统一估值标准，阻碍了PPP-ABS的进程。

　　 4、未来发展方向在哪里？

　　 （1）分阶段管理PPP-ABS，化解期限错配问题

　　 可将PPP项目的未来收益划分为不同期限，进行分阶段资产证券化。例如，对于目前收益稳定、运营期限较长的PPP项目，可首次发行5年期ABS产品。在5年之后，对项目重新评估评级，符合条件后再次发行。

　　 （2）分行业进行基础资产标准化处理

　　 可将PPP项目底层资产按照所属行业进行分类，并根据不同行业以往收益情况分年限测算项目存续期现金流，由发起人根据其资产配置的规划形成基础资产池。为避免底层资产由于利用率低或经营效益较差而影响投资人收益，监管部门重点核查资产证券化管理人对底层资产稳定运行情况的尽调和论证。

　　 （3）简化交易流程，健全信息披露制度

　　 为降低PPP-ABS的发行成本和交易成本，可以减少产品设计环节，缩减证券化链条，防止低质资产通过层层打包来掩盖风险。在信息披露方面，PPP主管部门需要进一步完善PPP项目的招投标、建设、运营等基本信息披露管理办法；证券交易所需要根据现有的ABS信息披露指引，出台针对PPP-ABS产品信息披露细则和相应的违规处罚条例。

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